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　　工業(yè)和信息化部、國家發(fā)改委和財政部三部委5月23日聯(lián)合發(fā)布中國移動,、中國網(wǎng)通,、中國聯(lián)通等六家電信企業(yè)重組方案,，將六家企業(yè)組成三家，目的據(jù)說是有利于競爭局面的形成,，并據(jù)此消除電信業(yè)的壟斷。消息公布以來,，大多數(shù)人將目光投在了“反壟斷”上,，有人認為效果明顯，對消費者有利,。也有人坦言,，此次重組并非能真正形成競爭局面。而作為關(guān)注金融市場的人,，我們不僅應單純站在行業(yè),，或者公司的角度來看待企業(yè)行為的結(jié)果，還應該站在市場的角度,、投資者的角度來評判此次重組的影響,。

圖為：CCTIME通信網(wǎng)CEO項立剛

　　參與此次重組的六家企業(yè)，有四家已在香港上市,，在A股市場上只有“聯(lián)通”一家,。由于重組停牌，截止到5月30日,，只有“中國移動”繼續(xù)在香港市場交易,，因此還看不出來市場對重組整體結(jié)果的反應。不過從停牌前的走勢看,，無論是A股還是H股,，都出現(xiàn)了明顯的上漲，似乎表達了市場對重組的樂觀估計,。于是,，又有投資者開始摩拳擦掌要大干一番了。在此,，我的看法還是要冷靜為妙,。

　　實際上，僅從目前仍繼續(xù)交易的中國移動H股在方案出臺后的一周表現(xiàn)來看,，總體趨勢下滑,，而且幅度較大，總跌幅超過10%,。這至少說明,，市場對中國移動重組結(jié)果不滿意。那中國電信,、中國聯(lián)通和中國網(wǎng)通又會有什么樣的結(jié)果呢,？這只能到它們復牌時才能有結(jié)論,。不過，先從理論層面對重組效果加以分析,，雖不能“掐算”未來,，但也至少可以為投資者提供一種思路，對他們下一步的決策會有一定的幫助作用,。

　　理論上講,，像企業(yè)重組這樣的決策起碼應考慮兩個因素：企業(yè)目前的經(jīng)營能力和發(fā)展現(xiàn)狀、市場對企業(yè)和宏觀環(huán)境未來的預期,。對于能力的判斷可以用主觀結(jié)合市場的方法,，也就是說通過主觀評估，加上市值表現(xiàn)來判定,。而對于市場預期則要簡單得多,，只要掌握企業(yè)股票期權(quán)（或者權(quán)證）所隱含的波動率就可以了，這個波動率不僅表達了市場對企業(yè)前景的判斷,，也包括了市場對企業(yè)所面臨的行業(yè)以及宏觀經(jīng)濟整體形勢的判斷,，有充分的客觀性。

　　一般說來,，決策路徑有這樣幾條：一是當企業(yè)能力較低,，但市場預期的股票價格波動率卻很高時，此時企業(yè)重組的目標應該是提高經(jīng)營能力以抵抗風險,；二是當企業(yè)經(jīng)營能力較高,，而市場對其預期的波動率卻很低時，此時企業(yè)重組的目標應該是風險暴露,，即擴展業(yè)務,，吸收更多的不確定性來增加盈利機會；三是企業(yè)的經(jīng)營能力和市場預期波動性都很低,，則應考慮首先提高能力,，然后選擇路徑二來發(fā)展企業(yè)。歷史經(jīng)驗證明,，只要是按照這三條路徑重組的企業(yè)大都能得到市場的認可,，具體表現(xiàn)為股價上漲；相反,，違背這三條路徑的重組大都受到市場的否認,，進而股價下跌。

　　這次電信業(yè)重組的決策層是否按照這樣的原則決策,，我們并不清楚,，但從中國移動在港股市場的表現(xiàn)來看，似乎并沒有得到市場的充分認可。由于現(xiàn)在已經(jīng)無法確切知道有關(guān)電信業(yè)重組的消息進入市場的確切時刻了（以非正規(guī)的消息方式傳播信息可能也是中國特色吧）,，因此很難回過頭來測算當時的股票波動率了,。不過，如果我們相信市場交易的權(quán)證所隱含的波動率確實是客觀的話,，那么,，至少近期中國移動股價波動較小的事實，可以幫助我們推測當時的隱含波動率是相對較低的,。而中國移動的盈利能力呢,？由于歷史原因所造成的它的壟斷地位，以及它龐大的實力與客戶群體,，使得我們有理由判定它目前的盈利能力是很強的。按照我們先前的分析,，于是它就應該選擇路徑二,，也就是增加不確定因素強的項目來吸收更多的不確定性。但現(xiàn)在,，決策層卻為它選擇了“穩(wěn)定”的“鐵通”作為重組對象,，顯然不符合市場預期了。

　　聯(lián)通的情況與移動有些類似,，而重組的對象也是相當穩(wěn)定的“網(wǎng)通”,，估計復盤后的市場表現(xiàn)也不會好到哪里，而且它把CDMA還給剝離掉了,，這就更是雪上加霜了,。有人認為，并入的網(wǎng)通的盈利能力比CDMA強,，剝離重組對聯(lián)通是有利的,。姑且不論這種說法中的“盈利能力”都是歷史成績，但就一項權(quán)利對企業(yè)的價值來說,，剝離CDMA對于聯(lián)通來說也不是什么好事,。

　　當然，我們也都清楚這次重組的出發(fā)點是好的,，一方面希望通過重組來形成競爭局面,，消除電信業(yè)的壟斷現(xiàn)象；另一方面,，也可以幫助監(jiān)管部門擺脫尷尬,，因為大家現(xiàn)在都嚷著要上“3D”，許可該優(yōu)先發(fā)給誰呢,？現(xiàn)在問題似乎解決了,，原來六家變成現(xiàn)在的三家，一人一份，既解決了資源不足的問題,，又顯示出公平原則,，實在是一舉兩得。更何況,，新興3D業(yè)務恰好具有很強的不確定性,，這不正好符合上面所描述的理論原則嗎？

　　對于是否能夠形成競爭局面,，很多學者都已發(fā)表了高見,，我就不再饒舌了。而對于“重組+3D”是否符合前述原則,，有一個笑話似乎很能說明問題：有人要減肥,，找到一個有減肥秘方的大夫，大夫告訴他減肥沒問題,，他的秘方絕對靈驗,，不過要過段時間才能給你，這段時間你盡管放縱自己繼續(xù)增肥,，等拿到秘方了,，一切問題就都解決了。你認可這樣的說法嗎,？（田 立）

（責編：李艷）